核心結論：①12月美聯儲加息節奏放緩，我國中央經濟工作會議進一步強調穩增長，顯示中美兩國宏觀政策均已進入新階段。②中美宏觀政策面邊際改善望帶來國內基本面修複、海外流動性好轉，推動A股展開新一輪向上行情。③沿著穩增長政策主線佈局，重視數字經濟代表的現代化產業、基本消費代表的內需。
中美宏觀政策進入新階段
今年以來中美兩國的政策均是A股市場的焦點，美國貨幣政策的收緊曾幾度對A股市場造成擾動，同時我國的疫情防控、穩增長政策也一直是投資者的主要關註點。目前來看，12月美聯儲議息會議釋放加息放緩的信號，同時我國防疫政策已在持續優化，中央經濟工作會議表明未來政策將朝穩增長方向持續發力。當下，如何看待中美的政策新階段對市場的影響？本文對此進行分析。
1.美聯儲政策擾動最大的階段漸去
2022年，外圍因素的擾動曾多次給A股市場帶來明顯的衝擊，尤其是21年底至22年4月底期間，受美聯儲大幅加息和俄烏衝突等因素影響，海內外市場普跌，期間標普500最大跌幅14.6%、納斯達克指數跌22.5%、滬深300跌27.0%、創業板指跌39.7%。
美聯儲加息最激進的時刻或已經過去。與歷史的加息周期相比，本輪美聯儲的加息節奏明顯偏快。2022年，美聯儲在6到11月四次議息會議中接連加息75個BP，這歷史罕見的加息幅度背後主要源自於不斷沖高的美國通脹數據，2022年美聯儲累計上調基準利率共425個BP。目前美國的通脹數據已在持續下滑，CPI當月同比從22年6月最高的9.1%降至11月的7.1%。隨著美國通脹的降溫，在當地時間12月14日的議息會議上，美聯儲宣佈加息50個BP，在本輪加息周期中首次下調加息幅度。並且在議息會議後的發佈會上，美聯儲主席鮑威爾表示，下一次的加息幅度可能將降至25BP，意味著在2023年初時美聯儲的加息節奏或將進一步趨緩。根據CME數據，當前（截至2022/12/14）市場預期美聯儲將在2023年2月及3月會議上總計加息50個BP。實際上，參考歷史經驗，美國的通脹存在周期性規律，其中CPI同比上行、下行周期平均持續約2-2.5年，本輪美國CPI同比見頂於22年6月，因此2023年美國通脹或仍將處於下行周期中，而隨著通脹壓力的持續緩和，美聯儲加息周期或有望結束。
美聯儲政策對市場的影響逐漸減弱。對於股市，在今年的美股市場中，美聯儲政策的走向是決定市場走勢的關鍵變量之一。從美股對政策的反應來看，在22年3到11月的議息會議結束當天美股均明顯波動，標普500指數對應日期的漲跌幅度在1.5%-3.0%之間、納斯達克指數在1.8%-4.1%之間，而相比之下美股對於本次12/14議息會議的反應明顯弱化，當日標普500僅下跌0.6%、納斯達克指數跌0.8%。我們在《A股與美股的逆向-20220522》中分析過，歷史上中美股市的相關性其實並不強，但在美股發生明顯回撤時A股往往會跟隨式下跌。因此，若後續美股市場對美聯儲政策反應減弱，則A股市場受到的擾動或更小。其實22年4月以來中美股市已經出現過多次逆向，表明A股已在對美股下跌脫敏，而這背後的主因是兩國的經濟周期錯位、股市估值位置不同。此外，22年美聯儲政策的大幅收緊以及我國基本面趨弱導致人民幣對美元明顯貶值，同時北上資金流入A股規模相較往年明顯萎縮，17-21年曆年北上資金流入A股規模在2000-4000億元左右，而今年（截至2022/12/16）僅凈流入828億元。預計隨著23年美聯儲停止加息，美元指數將趨於下行，而在我國基本面修複的支撐下人民幣匯率有望走強、北上資金流入A股規模有望擴大，進而對A股市場形成支撐。
2.中央經濟工作會議釋放穩增長信號
除了外圍因素外，今年以來影響A股走勢的另一個重要因素是國內自身的政策。當下疫情防控政策已在持續優化，繼11月優化防控工作的二十條措施後，12月7日國務院聯防聯控機制綜合組發佈“新十條”。我們認為，繼疫情防控政策優化後，下一階段我國的政策將朝穩增長方向持續發力。
目前我國穩增長需求仍迫切，23年穩增長政策望進一步發力。從長期視角來看，二十大報告提出到2035年我國人均國內生產總值達到中等發達國家水平，參考IMF、世界銀行和聯合國數據，2021年中等發達國家水平的人均GDP門檻約在3萬美元左右，而21年我國人均GDP 1.3萬美元，可見我國經濟建設依然任重道遠。中短期視角下，疫情防控政策優化後，疫情本身對我國經濟形成擾動，例如在疫情衝擊下11月經濟數據已有所走弱，工業增加值當月同比從10月的5.0%降至11月的2.2%，固定資產投資額的累計同比從10月的5.8%降至11月的5.3%。此外，地產數據仍在磨底，11月商品房銷售面積累計同比為-23.3%，地產開發投資額累計同比為-9.8%。綜合來看，無論是長期還是短期視角下我國穩增長的需求仍迫切。
12月15日至16日召開的中央經濟工作會議已經釋放明顯的穩增長信號，對於當前經濟形勢，會議指出，“當前我國經濟恢復的基礎尚不牢固，需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力仍然較大，外部環境動蕩不安，給我國經濟帶來的影響加深”。對於明年部署，會議提出“明年要堅持穩字當頭、穩中求進”、“加大宏觀政策調控力度”，要求“積極的財政政策要加力提效、保持必要的財政支出強度”、“穩健的貨幣政策要精準有力”。
穩增長政策發力有望推動A股進一步上行。本次中央經濟工作會議已釋放明顯的穩增長信號，我們認為財政政策是最大看點，相比2022年的赤字率2.8%和專項債額度3.65萬億，預計2023年財政預算赤字率和專項債額度或將增加，加大對穩增長的支持。隨著穩增長政策繼續加碼，國內經濟有望走向複蘇，我們預計23年國內實際GDP同比增速將接近5%，對應6%的名義GDP增速。落實到A股基本面，A股營收和盈利增速有望整體上行，我們預計2023年全部A股歸母凈利潤同比增速有望達到10-15%。此外從資金面看，如前所述2023年美聯儲加息有望停止，海外流動性望邊際改善，疊加我國居民資產配置力量，預計2023年A股增量資金有望達到1萬億元。
我們在年度策略《旭日初升——2023年中國資本市場展望-20221203》中分析過，目前我國基本面和股市均已處於周期底部，其中宏觀經濟正從衰退後期走向複蘇早期，A股盈利增速已經達到底部區域，同時估值指標和基本面領先指標均顯示A股在4月末和10月末形成的底部扎實。22年11月我國疫情防控政策優化後A股已迎來明顯上漲，隨著中美宏觀政策面邊際改善趨勢進一步確立，A股正進入牛市初期的上升通道。
3.圍繞政策脈絡，重視數字經濟和消費
復盤十月中旬以來A股行情，市場在十月末二次探底後逐漸回暖，整體呈現行業輪動頻繁的特征，安全、中字頭國企、地產鏈、消費等關註度較高的板塊均有較為明顯的漲幅。往未來看，投資者更加關註行情持續性強的是哪個領域。我們認為，中央經濟工作會議將是未來至關重要的政策背景，其中穩增長是主要方向，結構上數字經濟代表的現代化產業以及基本消費有望成為穩增長政策重要落腳點。
重點行業1：數字經濟代表的現代化產業，擴內需與供給側結構性改革結合。當下，我國面臨中長期經濟轉型和短期經濟下行的雙重挑戰，對於明年工作部署，中央經濟工作會議指出要著力擴大國內需求，加快建設現代化產業體系，統籌供給側結構性改革和擴大內需，通過高質量供給創造有效需求。我們認為，數字經濟、新能源等新興科技行業是現代化產業的典型代表，是兼顧短期刺激有效需求和長期增長有效供給的最佳結合點，具備供給創造需求的特質。隨著明年財政政策發力穩增長，政府對相關領域的投入或將不斷加大。
現代產業體系建設中，低存量、高增長的數字經濟基建或成為明年財政發力的重點。中央經濟工作會議已要求大力發展數字經濟，並提出支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手。數字經濟發展將直接推動人工智能、量子計算等前沿技術突破和推廣。當下我國新一輪科技周期持續演進，數字經濟產業已蓬勃發展，18年我國數據量占全球比重達23%、高於美國的21%，預計25年我國數據量占全球比重將繼續上升至28%；根據中國信通院，21年我國算力規模占全球比重為33%，僅次於美國的34%，東數西算和大數據中心集群建設的推進還將推動我國算力規模持續增長。以上優勢將為我國數字經濟高速發展構建厚實基礎，推動應用場景落地。我們預計A股最受益於政策端邏輯的TMT板塊23年歸母凈利潤同比增速有望達到25%左右，是大類行業當中增速最快且環比改善幅度最明顯的，其中22/23年計算機歸母凈利潤增速達-30%/30%、電子歸母凈利增速達-10%/20%、通信歸母凈利增速達10%/15%。而當前數字經濟相關行業均已低估低配，往後看，政策支持有望催化數字經濟行情展開。
除數字經濟外，本次會議要求加快新能源、綠色低碳技術的研發和應用，支持新能源汽車消費。“3060”雙碳目標下我國新能源(行情600617,診股)產業依然是發展重點，當前新能源產業鏈估值已從高點回落，往後看，我們認為新能源領域中景氣度維持高位的細分領域值得關註，如風電、儲能、新能源車智能化等領域。風電方面，政策支持下我們預計23年風電新增裝機有望達90GW，較22年增長60%，隨著光伏風電裝機量的增長，儲能也將配套發展，根據中關村(行情000931,診股)儲能產業技術聯盟預測，23年中國電化學儲能累計裝機量增速將達82%。根據中汽協數據，11月我國新能源汽車滲透率已達33.8%，隨著新能源汽車滲透率的不斷提升，產業趨勢將從電動化向智能化演進，新能源車產業有望從硬件製造逐漸向軟件和生態演變，智能座艙和自動駕駛領域發展有望加速。
重點行業2：基本消費代表的內需，恢復和擴大消費擺在優先位置。過去隨著我國經濟持續轉型升級，消費對我國經濟增長髮揮了良好的拉動作用。面對當前經濟形勢，本次中央經濟工作會議提出，把恢復和擴大消費擺在優先位置，多渠道增加城鄉居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養老服務等消費。社會基本消費成長空間有望進一步打開。此前國務院也發佈了《擴大內需戰略規劃綱要（2022－2035年）》，要求全面促進消費，加快消費提質升級。隨著疫情管控政策進一步優化，抗疫類醫葯需求有望快速上升，當前相關行業吸引力凸顯。促消費是明年政策的重點，隨著疫情的影響逐漸過去整體消費有望出現明顯改善，短期傳統零售或紡織服裝還有修複空間，拉長時間看行業格局改善或具備消費升級邏輯的行業更優，如啤酒、白酒、免稅、醫美、黃金珠寶等。地產方面，會議明確“房住不炒”的同時，要求做好保交樓，推動房地產向新發展模式過渡。20年地產相關占GDP比重達32.7%，我們認為隨著保交樓政策推進，有望穩定市場預期和購房者情緒，房地產銷售數據逐漸企穩，地產及相關行業將有所修複。
風險提示：疫情擾動影響經濟複蘇。
